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时间：2022-08-31 22:45:56来源： 科技说
(网经社讯)进入2022年后，我们对京东的一系列操作表现出了一些不解甚至是困惑，如在物流业务仍然未明确看到盈利拐点之时，在今年又收购了德邦物流和中国物流资产，这显然将给未来集团的ROA带来压力，又如将达达并表，这也是一个中期内大概率要亏损的业务，在一切不明朗之时也不利于损益表的持续性改善。
若从业务相关性角度去解读，我们固然可以将此解释为“经营能力的进一步强化和覆盖”，将此视为京东对干线物流和本地生活及时配送的进取心，这也是最直观的看法，但若我们从资本市场以及财务角度去阐释，可能会得到与此不尽相同的答案。
本文我们重点讨论：
其一，回顾京东历史，证明京东市值管理是需要“大概率奇迹”业务的；
其二，中短期内基本面又能否支撑多大的“大概率奇迹”业务？
“大概率奇迹”改变京东市值
我们整理和分析了京东自IPO之后，股价的同比变动情况，见下图
为便于对比，我们将京东老对手阿里与其对比，在上图中我们一方面可以看到两个公司股价走势呈现高度的相关性，几乎保持了相同的节奏，这也说明在资本市场中两个公司的“定性”基本一致，但另一方面我们可以很清楚看到，京东在2019年下半年后才开始超越阿里。
这是令我们颇为不解的，作为一个追赶型企业，理论上成长性更强，也就更容易获得市场的溢价，亦或是说在一个以速度为主特色企业身上，大概是具有更高速成长的“大概率奇迹”的，投资者就可能以此给出更高估值，以期撞到此概率。
现实中并没有发生，一直到2019年中京东的股价同步增长一直弱于阿里，期间管理层变动，经营层面短期压力等因素之外（均发生在2018年），如果剔除该期间内诸多黑天鹅事件的市值大幅下挫，2019年京东股价同比增长应该仍是疲弱的，也就是对阿里的超越就要推迟到2020年。
经过对历史和行业的回购和研究之后，我们认为主要有以下原因：
其一，虽然京东是作为追赶者形象出现，但由于其模式以及业务增长路径较为明确，企业的“奇迹概率”相对要低，反观彼时阿里，云计算，物流等新业务风风火火上马，加之当时中国市场又是全球资本宠儿，故事性投射到了股价溢价能力上；
其二，2020年全球大放水，全球资产价格大膨胀，京东也在Q2正式超越阿里，其中主要仰赖于监管政策的调整，市场捕捉信息，提高了京东未来的“奇迹概率”，市场普遍认为京东将会是后“二选一”周期内最大的受益者。
综上我们想强调的是，一个企业抑或是一个行业，如果要在资本市场中有更好的业绩，既要保持基本面现阶段的高成长特点，亦要在业务上保持一定“神秘感”，制造未来企业将长期保持此增速的“想象力”，否则市场对企业和行业研究越透彻，定价就越难太大超越内在其价值。
为验证此观点，我们测算京东和阿里两家企业的α值（超额收益，也就是投资跑赢市场的收益），见下图
计算过程比较复杂，我们直接公布答案，可以看到以三年为周期测算，在2020年之前京东的α要明显弱于阿里，也就是投资阿里会比京东得到更多的超额收益。
我们经常说情绪和预期是资本市场经常被忽略的要素，融易新媒体，在本文中我们就简单勾勒了情绪和预期对京东影响：
其一，预期决定长期增速，也就是短期内资本市场给企业的估值能力，无论股息贴现抑或是现金流贴现模型，高增速都会提高资产现值，而长期增速的测算又或多或少是带有分析师的主观看法的；
其二，京东作为我国电商领域的头部企业，其自身景气度（也就是长期增速）的走势就必然受行业整体走势影响，而后者又确实是处于长期的下行区间，在如此一个行业环境中，企业要么被迫内卷化，要么利用已有经验去寻找新的增长点，为市场制造想象空间；
其三，在现实中我们也不乏看到“操纵”预期的成功或失败的例子，如当年乐视的“生态化反”，本质就是给市场画饼，但出来混总是要还的，饼吹的过大后期无法被正式等来的就是市场的爆锤，又如新能源汽车行业，行业各类分析师不断上调行业总增速，相关企业总能在大盘高速预期中获得溢价。
