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时间：2020-04-12 18:29:27来源：融易新媒体
延安必康拟分拆子公司九九久上市被证监会立案调查，引发市场对其是否涉嫌忽悠式分拆的诸多讨论。剥离九九久到底是为聚焦主营业务，还是为母公司补血，目前仍不得而知
《投资时报》研究员 林申
分拆上市公告披露当天即收到深交所关注函，需就相关事项进行逐一说明。而当晚该公司即被立案调查。如此迅疾的动作让延安必康制药股份有限公司（下称延安必康，002411.SZ）再次进入公众视野。
3月25日，延安必康公告称拟分拆控股子公司江苏九九久科技有限公司（下称九九久）至创业板上市，此举引发监管层关注。市场焦点聚集在此次拟分拆上市的九九久是否与2010年5月首发上市主体属同一资产，引发是否为“重复上市”“忽悠式上市”等的质疑。
《投资时报》研究员梳理过往公告了解到，在此次分拆上市前，延安必康曾多次为九九久寻求买家，试图将其剥离出去。九九久业绩曾在2017年出现明显下滑，融易新媒体，而2018年至今业绩明显回升。延安必康如此急于剥离九九久的目的为何？分析人士认为，一方面可能是为了聚焦医药主营业务，另一方面或是为了获得资金为公司补血。
不过，在分拆上市之外，延安必康依然存在诸多问题：持续大举并购或面临大额商誉计提减值风险；账面货币资金急剧萎缩可能加剧资金链断裂风险；控股股东股票几乎全部质押亦容易引起强制平仓风险。可以看到，无论哪一颗雷被引爆，都极有可能产生多米诺骨牌效应。
分拆上市引发争议
3月25日，延安必康发布公告称，拟将控股子公司九九久分拆至创业板上市，并表示此举将提升九九久在新能源、新材料、药物中间体业务的盈利和综合竞争力，且有助于延安必康聚焦主营业务。
上市公司分拆子公司上市本是一件再平常不过的事情，而延安必康因此成为市场焦点，与九九久的历史不无干系。
《投资时报》研究员注意到，九九久曾于2010年5月首发上市，公司主营业务为新能源、新材料及药物中间体的研发、生产和销售。2015年12月，陕西必康制药集团控股有限公司（下称陕西必康）借壳九九久登陆A股，并于2018年正式更名为延安必康。
当年的借壳对象如今拟再度上市，不免引起市场诸多争议。对此，深交所于3月25日火速下发关注函，要求延安必康就是否重复上市、是否涉及忽悠式分拆上市等事项作进一步说明。
值得关注的是，当日晚间，延安必康还收到了《中国证券监督管理委员会调查通知书》。该公司称将暂缓分拆子公司上市的申报工作。
三天后的3月28日，延安必康对关注函中提到的事项进行了回复，核心围绕《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》（下称新规），其称“本次分拆上市完全符合新规相关规定”。
对此，一些偏市场派分析人士认为，“法无禁止即可为，道义上可以谴责，但规则上没有大问题，符合相关条例规定即可分拆上市”。但偏监管派分析人士则指出，“法律是社会的底线，不仅要合法更要合理，新规不应成为一些上市公司钻漏洞的工具”。
业绩增速下滑
《投资时报》研究员查阅延安必康近年财务数据留意到，该公司净利润曾在2014年暴涨，同比大增近17倍。出现这样的情况主要是由于其曾于2011—2012年度先后并购武汉五景制药有限公司（下称五景制药）、西安交大药业集团有限公司（下称西安交大药业）等多家国内生产不同药品的大型药企。这不仅积累了高额的商誉值，也丰富了自身的产品线。其生产的七种主要产品营业收入占全部营收一半以上，且拳头产品产销率接近100%。
然而，2017年以来，延安必康陷入增收不增利境况。该公司净利润增速在2017年下降为-6.4%，2018年更是骤降为-54.72%。针对这一情况，延安必康解释称“并表的医药商业毛利率较低，拖累净利润整体表现，且持续大举并购积累的高额商誉存在减值计提，导致净利润有所下降”。
延安必康2010—2019年业绩增速情况
数据来源：延安必康年报
《投资时报》研究员注意到，延安必康医药商业类业务2017年和2018年毛利率分别为3.72%、4.12%，而同期医药生产类业务的毛利率则高达63.91%、63.54%。此外，2018年该公司计提了3.22亿元商誉减值损失，仅九九久的商誉减值即高达3.2亿元，且截至2018年末，该公司商誉仍高达16.94亿元，极有可能影响其未来利润。
