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时间：2021-04-20 08:12:20来源：证券市场红周刊
东方园林债爆雷，揭开了国投泰康信托发行乱象，不仅暴露了产品结构化发行内幕，且也曝光了产品投顾方的任性交易问题。
结构化发行是债市乱象之一，也是掩藏利益输送的重要手段。《红周刊》记者获悉，国投泰康信托此前发行的“鲲鹏202号”信托计划曾采用3倍杠杆买入东方园林债，在债券发生违约后，B类本金仅剩下1/10左右。
除踩雷东方园林债外，鲲鹏202号的投顾还安排买入了三鼎、中民投、天津物产等高风险债券，且这些交易往往是在违约前才买入的，存在一定的利益输送嫌疑。
国投泰康信托“鲲鹏202号”实则通道，B类持有人损失惨重
近几年，国内债市爆雷不断，持续不断的信用风暴意外揭开了不少资本市场黑幕，如结构化发行、评级注水、利益输送……不少发行人、券商和评级公司等中介机构接连被罚。
记者获得的材料显示，2018年，国投泰康信托成立了“鲲鹏202号集合资金信托计划”。《合同》显示，信托募资投向债券市场，拟投向：（1）政策支持的行业，政府重点布局，有国家政策支持，行业风险较小、易形成景气度的行业；（2）现金流稳定的行业，财务报表健康，违约风险较低；（3）国民经济的支柱型行业，一定程度上享有国家背书，通过优选行业中的优质企业，有效控制风险。
为控制风险，信托计划买入债券的评级不得低于AA，信托计划的预警线为0.92元，0.88元为止损线。值得注意的是，国投泰康信托并非实际管理人，而是把投顾权限委托给一家券商。
鲲鹏202号采用结构化设计，规模为5.2亿元，其中A类和B类的规模比例为3:1，A类的年化收益在5.1%~5.4%之间。但从记者获得的《二次清算报告》来看，到2020年4月产品终止时，鲲鹏202号的A类总分配4.14亿元，而B类投资人的收益分配为零元。
但如按合同约定的0.88元止损清盘，考虑到3倍杠杆，B类持有人仍会剩余约5成本金。四川中腾科贸的代表张先生也向《红周刊》记者表示，因为剩余烂债一直没卖出，因此合同上体现的是原值，“但市场上已经没人买了，100块钱一张买的券，现在或许只能卖5块钱”。
祸起东方园林
综合相关材料，鲲鹏202号的成立缘起于东方园林的债券融资压力。
四川中腾科贸主要从事工程代建、建筑劳务分包等业务，据中腾科贸的代表介绍，其早年前就和东方园林达成合作关系，承揽了东方园林的不少业务，特别是川渝地区的工程。可供佐证的是，公开的招聘信息显示，中腾科贸曾和东方园林签订了200亿元的PPP项目战略合作协议，先后承揽了东方园林的四川南部县满福坝水环境项目工程、四川巴中化成道路建设工程、重庆三板溪公园绿化工程等项目。
2018年前后，债市一度转熊，以五洋、亿阳为代表的信用债爆雷潮有扩大化趋势。彼时东方园林的债券正常发行工作已显困难，为此找上了中腾科贸，希望后者能在债券融资过程中予以支持。基于此，中腾科贸同意作为鲲鹏202号信托计划的劣后级持有人，用3倍杠杆买入“19东林01”。
委托关联公司、通道嵌套，最终买入自身发行的债券。“本质上就是结构化发行。”有业内人士向记者直言。
但彼时东方园林的资产负债情况已经岌岌可危，加之A股下跌的影响，高质押风险愈加显著。2018年10月，北京证监局召集东方园林债权人协商，建议各债权人给予公司控股股东化解风险的时间，暂不采取强制平仓、司法冻结等措施。在海淀区属国资和东兴证券发起的100亿元纾困基金首批受益企业名单中，就有东方园林。
实际效果如何呢？在2018年底，东方园林股价收于6.8元左右，现如今已跌至4元以下。据Wind数据，何巧女持有的股票仍基本全部被质押，而因股票价格下跌和质押等原因，何巧女的股份已被多次冻结和强平。2019年，何巧女把部分股权转让给了朝阳国资旗下企业，此举也未能阻止股价的下跌，5.9元的转让价格对比现在的股价，朝阳国资也被深套。
观察东方园林经营业绩情况，其营收在2017年达到152亿元顶峰后开始下滑，至2020年末，营收已跌去四成，仅91.95亿元；归属于上市公司股东的净利润也从2017年的22亿元跌至2020年的7308万元。
信托计划成烂债“垃圾篓”
鲲鹏202号的投顾券商是国内首家民营券商，其控股股东也是一家上市公司。近年来，该券商屡屡被罚：如作为天能科技IPO的主承销商，因天能科技招股书造假被重罚；因员工萝卜章造假，被暂停开户半年；在保千里被立案后，分析师郑平等人还因发表了11篇强烈推荐的研报而被证监部门出具警示函。
